Project financing: la guida completa
Il Project Financing costituisce una forma di finanziamento delle opere pubbliche o di pubblica utilità, fondata sull’utilizzo di risorse alternative a quelle statali e sul coinvolgimento di soggetti privati.
Sommario
1. Project Financing: lineamenti generali
2. Inquadramento giuridico e analisi dell’istituto
3. La finanza di progetto e il Codice degli Appalti Pubblici
4. La “standardizzazione” del modello contrattuale del Project Financing
5. Categorie di operatori
6. La procedura legale di emissione del Project Financing di cui agli artt. 182 e 183 del Codice dei Contratti Pubblici
7. Funzionamento economico
8. La proposta di Finanziamento
9. Struttura economica, allocazione dei rischi, garanzie commerciali, separazione patrimoniale
10. Criticità dell’istituto
1. Project Financing: lineamenti generali
Il Project Financing affonda le sue radici nella prassi del commercio internazionale e, nello specifico, nella prassi negoziale commerciale dei Paesi[1] di Common Law.
Le prime applicazioni sono state registrate negli Stati Uniti, in particolare nell’ambito dell’energia elettrica e, in un secondo momento, nei settori petrolchimico e petrolifero. Successivamente, si è fatto ricorso alla finanza di progetto anche per la realizzazione delle grandi opere infrastrutturali, tramite la sperimentazione, avvenuta con successo, del connubio pubblico/privato. In Italia, il ricorso alla finanza di progetto è iniziato negli anni ’80 del secolo scorso, anche a causa della contrazione delle risorse pubbliche da destinare alla realizzazione delle opere di interesse collettivo.
Con riferimento al suo funzionamento e, in particolare, con riguardo alla procedura di emissione, occorre rilevare che il Project Financing costituisce un modulo innovativo per la realizzazione e gestione di opere pubbliche, che entra in azione quando l’amministrazione pubblica decide di indire una gara per la realizzazione di una determinata infrastruttura e, di contro, gli imprenditori interessati alla sua messa in opera – detti promotori o sponsor – provvedono a raccogliere e radunare, intorno a sé, altri soggetti disposti a prendere parte all’iniziativa, presentando dei progetti sul piano economico e finanziario idonei ad integrare una vera e propria offerta contrattuale.
In altre parole, il fenomeno del Project Financing consiste nell’attività di coinvolgimento di soggetti privati nella realizzazione e nella gestione di opere pubbliche, con il vantaggio di ottenere una partecipazione nelle entrate economiche future dell’opera realizzata.
Nello specifico, si è in presenza di una tecnica finanziaria che, da una parte, consente la realizzazione di opere pubbliche senza oneri finanziari per la pubblica amministrazione e, dall’altra, si sostanzia in un’operazione di finanziamento di un’attività economica in grado di assicurare una fonte di utili e di consentire il rimborso del prestito, tramite la gestione proficua dell’attività stessa; pertanto, l’attività economica promossa deve avere la capacità di autofinanziarsi.
Il guadagno ed il vantaggio della Pubblica Amministrazione risiedono nella realizzazione di opere pubbliche senza oneri finanziari, grazie al coinvolgimento dei privati nel progetto. In tal senso, è opportuno rilevare come la realizzazione di opere pubbliche in assenza di oneri finanziari per la pubblica amministrazione – caposaldo del Project Financing – rappresenta un modello di finanziamento relativamente nuovo che, da un punto di vista funzionale, serve a rimediare alla carenza di fondi pubblici da devolvere alla realizzazione di opere infrastrutturali.
Si tratta, dunque, di un’operazione di finanziamento, che si protrae per un arco temporale di lungo periodo, in base alla quale i flussi di cassa che sono previsti dalla gestione dell’opera garantiscono il rimborso del denaro concesso inizialmente.
La caratteristica principale del Project Financing è rappresentata dal coinvolgimento dei soggetti privati non solo nella realizzazione e nella gestione di opere pubbliche, ma altresì nel finanziamento iniziale dei loro costi, che può essere parziale o totale, a seconda dei casi.
La particolarità del fenomeno in esame risiede nella possibilità di coinvolgere capitali privati nella realizzazione di opere pubbliche, soprattutto con riferimento alla realizzazione e gestione delle infrastrutture; inoltre, tramite l’elemento della redditività degli investimenti effettuati, si perseguono scopi di efficienza tipici dei sistemi di mercato, nell’ambito, comunque, di valutazioni centrate sul rilievo dell’interesse collettivo.
Appare di tutta evidenza, dunque, “l’appetibilità” di un modulo di finanziamento che consente all’Amministrazione di ottimizzare i costi, riducendo notevolmente il proprio impegno finanziario, attraverso il coinvolgimento su più fronti dei privati, con la riduzione o, meglio, il trasferimento del rischio dell’iniziativa a questi ultimi. Occorre altresì tenere presente che, da un punto di vista squisitamente economico, l’impiego di tale modulo è condizionato dalla finanziabilità dell’opera o del servizio. Si può ben comprendere, infatti, come i privati siano attratti dalle operazioni in regime di finanza di progetto soltanto laddove le stesse siano dotate di una natura speculativa, in grado di remunerare gli investimenti effettuati.
Il soggetto che risulta vincitore ed aggiudicatario della gara, sarà incaricato di costituire una società[2], detta Project Company, la quale – anche per mezzo di finanziamenti di soggetti terzi, quali, ad esempio, gli istituti di credito – sarà tenuta alla realizzazione e costruzione dell’impianto.
I promotori guadagneranno i redditi che la gestione dell’infrastruttura riuscirà a produrre; diversamente, l’amministrazione pubblica, che ha conferito l’incarico dell’esecuzione dell’opera, come contropartita dell’impegno economico assunto dai promotori, si dovrà impegnare a trasferire loro, in concessione, la gestione dell’impianto per un certo numero di anni.
In tal modo, essi avranno la possibilità di recuperare il capitale investito e, dunque, guadagnare un margine di profitto.
Terminato questo periodo, la gestione sarà nuovamente trasferita in capo all’ente pubblico.
Detta operazione di finanziamento a lungo termine è effettuata tramite l’utilizzo di una società neocostituita (c.d. Special Purpose Vehicle), funzionale a mantenere separati i beni del progetto da quelli dei soggetti proponenti l’iniziativa d’investimento (vale a dire i “promotori”).
2. Inquadramento giuridico e analisi dell’istituto
Per quanto concerne l’inquadramento giuridico dell’istituto, dalla dottrina, è stato rilevato come – nel nostro ordinamento – il Project Financing si configura alla stregua di una tecnica di finanziamento non sussumibile sotto l’alveo di una “categoria contrattuale tipica”, rappresentando piuttosto la sommatoria di singoli contratti (contratto di fornitura, di appalto, di finanziamento, di garanzia, di società, di concessione di costruzione e gestione/di management) che ne costituiscono la struttura.
Non sarebbe dunque rinvenibile, in questa prospettiva, una disciplina ad hoc del fenomeno del Project Financing, potendosi semplicemente valorizzare le plurime discipline derivanti dal “collegamento negoziale[3]” dei vari rapporti contrattuali che, a diverso livello, si concentrano intorno all’operazione di finanziamento.
Le voci[4] più autorevoli ed esperte in materia, sono solite definire il Project Financing come “un’operazione di finanziamento di una particolare unità economica, nella quale un finanziatore è soddisfatto di considerare, sin dallo stadio iniziale, il flusso di cassa e gli utili dell’unità economica in oggetto come la sorgente di fondi che consentirà il rimborso del prestito e le attività dell’unità economica come garanzia collaterale del prestito“.
Da questa definizione emerge, in modo evidente, la prima peculiarità di questo istituto: l’attenzione degli investitori è focalizzata sul progetto piuttosto che sull’impresa che dovrà realizzarlo; da qui, l’individuazione della locuzione: finanza di progetto.
Questa differente ottica nella valutazione di un investimento si discosta dalle tradizionali valutazioni finanziarie, in cui si procedere con una valutazione della solidità economico-finanziaria dell’impresa alla quale devono essere concessi i finanziamenti, sull’esperienza da questa maturata nel proprio settore e, infine, sulle garanzie di serietà che la stessa può fornire.
Un’operazione di Project Financing[5], diversamente, richiede valutazioni diverse e molto più complesse, giacchè la remunerazione dell’investimento dovrà derivare dal cash flow e dagli utili delle unità economiche e, pertanto, sarà necessario procedere all’esame delle prospettive reddituali che il progetto offre, sulla base di studi di fattibilità e proiezione a medio-lungo termine. Per queste ragioni, sembra ragionevole affermare che il Project Financing risulti essere un istituto particolarmente complesso, non riducibile ad una semplice tecnica di finanziamento, giacché si pone quale metodo di realizzazione di progetti infrastrutturali di ampia portata, che finora sono stati prerogativa esclusiva dello Stato, attraverso il concorso del capitale privato (c.d. partenariato contrattuale).
[1] Project financing is structured financing that requires a special purpose vehicle (SPV) or special purpose company (SPC) to run the project as well as sponsors to contribute equity and debt. It is usually implemented in a greenfield project which tends to be a non-recourse or limited recourse asset. As illustrated, an SPV can consist of sponsors, equity investors, off-take purchasers, bondholders, lenders, government, constructors, suppliers and operators. All the stakeholders are managed through contracts and arrangements. The project cash flow is the primary source of reimbursement of the loan and the asset acts as the collateral. Some major project financing involves long-term debt financing; therefore, the payback depends on a detailed evaluation of the cash flow. It also needs contractual and financial arrangements to be agreed upon among the sponsors. The project can be a stand-alone project or in bundles. See the following sources consulted: S. GATTI, “Project finance in theory and practice: designing, structuring, and financing private and public projects”, London, Academic, 2008; E. R. YESCOMBE, “Public-private partnerships: principles of policy and finance”, Oxford, Butterworth-Heinemann, 2007; A. MERNA, Y. CHU, F. F. AL-THANI, “Project Finance in Construction”, Blackwell Publishing, 2010.
[2]A mente dell’art. 184 del Codice dei contratti pubblici, rubricato “Società di progetto”, “Il bando di gara per l’affidamento di una concessione per la realizzazione e/o gestione di una infrastruttura o di un nuovo servizio di pubblica utilità deve prevedere che l’aggiudicatario ha la facoltà, dopo l’aggiudicazione, di costituire una società di progetto in forma di società per azioni o a responsabilità limitata, anche consortile. Il bando di gara indica l’ammontare minimo del capitale sociale della società. In caso di concorrente costituito da piu’ soggetti, nell’offerta è indicata la quota di partecipazione al capitale sociale di ciascun soggetto. Le predette disposizioni si applicano anche alla gara di cui all’articolo 183. La società così costituita diventa la concessionaria subentrando nel rapporto di concessione all’aggiudicatario senza necessità di approvazione o autorizzazione. Tale subentro non costituisce cessione di contratto. Il bando di gara può, altresì, prevedere che la costituzione della società sia un obbligo dell’aggiudicatario. I lavori da eseguire e i servizi da prestare da parte delle società disciplinate dal comma 1 si intendono realizzati e prestati in proprio anche nel caso siano affidati direttamente dalle suddette società ai propri soci, sempre che essi siano in possesso dei requisiti stabiliti dalle vigenti norme legislative e regolamentari. Restano ferme le disposizioni legislative, regolamentari e contrattuali che prevedano obblighi di affidamento dei lavori o dei servizi a soggetti terzi. Per effetto del subentro di cui al comma 1, che non costituisce cessione del contratto, la società di progetto diventa la concessionaria a titolo originario e sostituisce l’aggiudicatario in tutti i rapporti con l’amministrazione concedente. Nel caso di versamento di un prezzo in corso d’opera da parte della pubblica amministrazione, i soci della società restano solidalmente responsabili con la società di progetto nei confronti dell’amministrazione per l’eventuale rimborso del contributo percepito. In alternativa, la società di progetto può fornire alla pubblica amministrazione garanzie bancarie e assicurative per la restituzione delle somme versate a titolo di prezzo in corso d’opera, liberando in tal modo i soci. Le suddette garanzie cessano alla data di emissione del certificato di collaudo dell’opera. Il contratto di concessione stabilisce le modalità per l’eventuale cessione delle quote della società di progetto, fermo restando che i soci che hanno concorso a formare i requisiti per la qualificazione sono tenuti a partecipare alla società e a garantire, nei limiti di cui sopra, il buon adempimento degli obblighi del concessionario sino alla data di emissione del certificato di collaudo dell’opera. L’ingresso nel capitale sociale della società di progetto e lo smobilizzo delle partecipazioni da parte di banche e altri investitori istituzionali che non abbiano concorso a formare i requisiti per la qualificazione possono tuttavia avvenire in qualsiasi momento”.
[3] Sul tema, si prendano in esame le considerazioni di RABITTI, Project Finance e collegamento contrattuale, in Contratto e Impresa, 1996.
[4] NEVITT K.P. “Project Financing, edizione tradotta a cura di P. DE SURY, Roma, 1987. L’istituto è stato prevalentemente studiato dalla dottrina aziendalistica, come forma di finanziamento alternativa al tradizionale finanziamento di impresa: IMPERATORI, Il Project Financing – Una tecnica, una cultura, una politica, Milano, 1995. Inoltre, sempre sull’istituto della finanza di progetto si vedano: DRAETTA U. – VACCÀ C. (CUR.), Il Project Financing: caratteristiche e modelli contrattuali, Egea, Milano, 1997; DE SURY P. – MISCALI M., Il Project Finance, Milano, Egea 1995.
[5] Secondo quanto precisato dall’ANAC (con Deliberazione n. 44 Adunanza del 8 Luglio 2010), “La finanza di progetto è una forma di partenariato pubblico-privato in grado di realizzare un’esatta allocazione del rischio di finanziamento, realizzazione e gestione di un’infrastruttura pubblica in capo al soggetto privato, stimolando in tal modo la sua attività di corretta progettazione, esecuzione e gestione dell’opera, in considerazione del fatto che la remunerazione della sua attività è dipendente, esclusivamente o prevalentemente, dal “cash flow” originato dalla gestione dell’opera medesima. Si tratta di una forma di partenariato utilizzabile per opere cosiddette calde, vale a dire suscettibili di gestione e come tali in grado di generare flussi di cassa remunerativi per il gestore e che costituiscono la base dell’affidamento riposto dai finanziatori nel promotore per l’erogazione dei fondi necessari: la garanzia del finanziamento ricevuto è infatti costituita direttamente dal piano economico finanziario (ovvero dai flussi di cassa in esso descritti e che l’opera è in grado di generare mediante una sua corretta gestione) ed è indipendente dalla solidità patrimoniale del promotore. È proprio in questo che si differenzia da altre forme di partenariato pubblico privato, quale il leasing finanziario (attualmente previsto dall’art. 160 bis del Codice dei contratti pubblici), suscettibili di impiego per la realizzazione di opere fredde, vale a dire che non sono in grado di generare flussi di cassa. In quest’ultima fattispecie il “flusso di cassa” per il locatore (realizzatore) del bene è di provenienza pubblica: è la pubblica amministrazione che paga un prezzo per il servizio erogato mediante la locazione finanziaria di infrastrutture, servizio che di fatto può essere erogato dallo stesso locatore (così come prevede anche il comma 4 dell’art. 160 bis cit., laddove subordina l’adempimento degli impegni della stazione appaltante al positivo controllo della realizzazione e alla eventuale gestione funzionale dell’opera, ciò in ossequio alla formula performance related payment). Il fulcro su cui fa leva, per sua natura, l’operazione della finanza di progetto è costituito da un progetto che sia “self – liquidating”, ossia che abbia l’attitudine a produrre nel suo ciclo vitale un “cash flow” sufficiente a coprire i costi operativi, remunerare i finanziatori e fornire un margine di profitto al promotore dell’operazione; non consta, cioè, un progetto dotato di una intrinseca capacità di generare reddito attraverso ricavi da utenza, in cui il concessionario privato fornisce direttamente servizi al pubblico in luogo della pubblica amministrazione, seppur eventualmente con la componente di un prezzo. Le caratteristiche enunciate costituiscono l’espressione diretta della ratio sottesa a tale forma di partenariato; infatti, considerato che l’indebitamento pubblico di per sé è più facile da un punto di vista economico – giuridico rispetto al ricorso al credito da parte dei privati, il project financing è utilizzato non tanto per la maggiore facilità di reperire finanziamenti privati – seppur sicuramente permettono di far fronte ai problemi di debito pubblico – quanto piuttosto per una promozione della dotazione infrastrutturale mediante uno strumento caratterizzato dalla celerità e dalla qualità dei progetti, la cui esecuzione avviene in forza di un’allocazione del rischio in capo al soggetto privato; la stessa lunga durata della gestione è connessa, altresì, ad esigenze di forte learning by doing, consentendo un costante miglioramento delle prestazioni rese in base all’esperienza maturata”.
